כלכלה וחשבונאות משפטית

כתובת: המרד 29, תל אביב
מייל: main@yifatbr.com

לשיחת ייעוץ חייגו

שימוש במידע פנים אינו גורם נזק כספי לציבור

כתבי אישום בגין שימוש במידע פנים הינם פופולאריים, לא רק בישראל אלא גם בארה"ב.

אדם שהורשע ב-48 עבירות של שימוש במידע פנים נידון ל-30 חודשי מאסר וקנס של 600 אלף שקל – העונש החמור ביותר שנגזר בישראל על עבירות מידע פנים (הוגש ערעור לבית המשפט העליון).

בפסק הדין כתב מר חאלד כאבוב, שופט בית המשפט המחוזי בת"א "הנאשם צביקה רבין עשה שימוש יוצא דופן ואף חסר תקדים במידע הפנים של החברות … על מנת להעשיר את כיסו ואת כיסם של חבריו, על גבם וחשבונם של משקיעים אחרים… מעשיו של רבין מהווים דוגמא קיצונית להתנהגות פלילית הפוגעת קשות בהגינותו של המסחר בניירות ערך ועלולה להשחית את אמון הציבור בשוק ההון".

אני טוען כי שימוש במידע פנים לא גורם נזק לציבור, ואוכיח את טענתי באמצעות מספר תרחישים.

בעל מידע פנים (שיכונה בהמשך בעל המידע) יודע כי החברה תדווח בעוד שלושה ימים דיווח חיובי, ולהערכתו המידע יגרום לעליית שער המניה.

לבעל המידע יש שתי אפשרויות: 

קניה מסוג ראשון – הוא עוקב אחר המסחר בניירות הערך של החברה וכאשר בנייר הערך יש היצע בשער מסויים, שלהערכתו נמוך מהשער שבו נייר הערך ייסחר לאחר ההודעה, הוא נותן הוראת קניה.

מה הנזק שנגרם לציבור? לכאורה הניזוק המיידי הוא למי שמכר את המניה, כי אם בעל המידע לא היה נותן הוראת קניה כנגד ההיצע, אזי המוכר אולי לא היה מוכר, אלא מחזיק את המניה עוד שלושה ימים ולאחר עליית המחיר כתוצאה מהדיווח החיובי היה מוכר במחיר הגבוה.

זהו מקרה לא סביר המניח כי רק בעל המידע הינו הקונה של נייר הערך. ביום מסוים יהיו הרבה קונים ומוכרים. מפגש אחד יהיה מפגש בין בעל המידע למוכר תמים ולא ניתן לצבוע את אותו מקרה אחד כ"פגיעה בציבור", מאחר ובמקביל מתרחשות עסקאות רבות שהן תמימות לכאורה (של קונים עם מזל). ייתכן אפילו שהנכונות של בעל המידע לרכוש המניה במחיר בו הוצעה סייעה למוכר, שכן ייתכן והמוכר היה מנסה למכור אותה במחיר נמוך יותר מזה שמכר.

קניה מסוג שני – בעל המידע מזרים ביקוש למניה בשער הגבוה באחוז מסויים משער הפתיחה ביום המסחר. בעל מניות שברשותו המניה חושב שהמחיר שבעל המידע מוכן לשלם הינו טוב ומספק את הביקוש של בעל המידע. כמובן שלאחר פרסום המידע מגלה המוכר כי עשה טעות והיה יכול להרויח יותר, אילמלא "התפתה" לביקוש של בעל המידע.

כדי להוכיח כי בעל המידע הרוויח על חשבון הציבור התביעה צריכה להוכיח כי הקניה שבעל המידע ביצע היתה הקניה היחידה שבוצעה בניירות הערך של החברה.

אבדוק עתה מקרה בו בעל המידע יודע כי החברה תדווח בעוד שלושה ימים דיווח שלילי, ולהערכתו המידע יגרום לירידת שער המניה.

בעל המידע עושה אחת מהשתיים: 

במידה ויש לו מניות של החברה הוא מוכר מניות שהוא מחזיק, שוב בשתי הדרכים לעיל, דהיינו מזרים היצע למניה או מגיב לביקוש. אם אין לו מניות של החברה הוא יכול למכור המניות בחסר (שורט).

נבחן עתה את שלושת סוגי המכירות.

מכירה מסוג ראשון – בעל המידע עוקב אחר המסחר בניירות הערך של החברה וכאשר יש ביקוש בשער מסויים (שלהערכתו גבוה מהשער שבו נייר הערך ייסחר לאחר ההודעה) הוא נותן הוראת מכירה.

מה הנזק שנגרם לציבור? לכאורה הניזוק המיידי הוא מי שקנה את המניה, כי אם בעל המידע לא היה נותן הוראת מכירה כנגד הביקוש, אזי הקונה אולי לא היה קונה, וכאשר היה מתפרסם המידע השלילי היה נחסך ממנו ההפסד.

זהו מקרה לא סביר המניח כי רק בעל המידע הינו המוכר של נייר הערך. ברור שאם היו בשוק עיסקאות נוספות הרי לא ניתן לטעון כי בעל המידע הרוויח על חשבון הציבור.

מכירה מסוג שני – לבעל המידע יש ניירות ערך של החברה. הוא יודע שעומד להתפרסם מידע שלילי שכנראה יגרום לירידה במחיר נייר הערך. הוא מציע את ניירות הערך שלו למכירה. אם הוא מציע אותן למכירה בשער הפתיחה, ולא בירידת שער חדה לעומת מחיר הפתיחה, ומאן דהוא קונה הרי לכאורה הקונה יפסיד כאשר יתפרסם המידע השלילי ומחיר המניה יירד.

לדעתי גם במקרה זה, אם לא יוכח כי העיסקה בין בעל המידע לקונה היתה העיסקה היחידה, לא ניתן לטעון כי בעל המידע הרוויח על חשבון הציבור.

מכירה בחסר – זהו מקרה מסובך מעט יותר, שכן בעל המידע צריך שיתקיימו נסיבות בהן ניתן לבצע מכירה בחסר. לפי תקנות הבורסה ניתן לבצע מכירה בחסר רק כאשר נייר הערך נסחר בעליה. במקרה זה ברור כי לבעל המידע לא היתה כל השפעה על עליית מחיר נייר הערך; נהפוך הוא, באמצעות המכירה בחסר הוא הקטין את ההפסד של מי שהזרים ביקושים לנייר הערך שהעלו את מחירו.

ניתן לסכם איפוא כי ניצול מידע פנים אינו גורם נזק לציבור. אולי זוהי התנהגות לא אתית, אבל נזק לציבור אין כלל ולכן הענישה צריכה להיות בהתאם.